הדרך הקלה (והבטוחה) לגיוס השקעה בשלב המוקדם של המיזם

כשהסטארטאפ עוד נמצא בחיתוליו, הדבר המרכזי שנמצא בראש המייסדים הוא – לגייס, ועכשיו. ובדיוק כמו שעם כוח גדול מגיעה אחריות גדולה, עם השקעה קטנה יכול להגיע כאב ראש גדול. אז איך הופכים את הגיוס הקרוב להליך פשוט ונוח, ולא להליך גוזל זמן שייתכן שלא שווה את הכסף שייכנס לקופת החברה?

לגיוס פנים רבות. על קצה המזלג, סיבוב השקעה של חברה בשלבים מתקדמים דורש משאבים רבים ותשומת לב כמעט מלאה של כל הנוגעים בדבר. העלויות המשפטיות גבוהות יותר, כמות המסמכים שעוברת בין שני הצדדים גדולה יותר, והליך גילוי הנאותות (due diligence) ארוך יותר כפועל יוצא של נפח פעילות החברה. משכך, בשלבים אלו לרוב נראה עסקת הקצאת מניות (share purchase transaction) במסגרתה משקיע קונה מניות ואחוזים בחברה כנגד סכום כסף שנקבע במשא ומתן. מאידך, בשלבים המוקדמים של החברה, האינטרס של היזמים ושל המשקיעים הוא שהזמן והכסף יושקע במו"פ מאשר במשא ומתן בנוגע לשווי החברה וזכויות המשקיעים, וכן בעלויות משפטיות הכרוכות בהליך מורכב שכזה. לפיכך, בשלבים אלו נראה בדרך כלל עסקת הלוואה המירה בה החברה לווה מהמשקיע סכום כסף שמומר בשלב מאוחר יותר למניות (ובשווי שנקבע מאוחר יותר על מנת לחסוך זמן בשלב זה), לרוב במחיר המרה המשקף הנחה מסוימת על מחיר המניות שייקבע בהשקעה הגדולה המאוחרת יותר.

אם כן, הסכם ההלוואה ההמירה או ה-CLA) Convertible Loan Agreement) מהווה אופן השקעה פופולארי בשלבים מוקדמים בשל מורכבותו הפחותה יחסית וכן בשל פרק הזמן המופחת שהוא דורש להכנה ולמו"מ. כדי להבין טוב יותר את מהותו, ולשם הכנה לחלק השני של המאמר (ספויילר – ישנו הסכם חדשני שאף יעיל ומהיר יותר מה-CLA) נצלול מעט למאפייניו של ה-CLA. למעשה, מדובר בהלוואה שיכולות להיות לה שתי תוצאות; הראשונה, ביום פירעון ההלוואה, המלווה לא יקבל את כספו בחזרה, אלא שסכום ההלוואה (בתוספת ריבית) יומר במניות החברה במחיר מופחת. לדוגמה, אם החברה לוותה 100,000$, ומחיר המניה ביום הפירעון הוא 100$ למניה, יוקצו למלווה יותר מ-1,000 מניות בהתאם לאחוז ההנחה שנקבע. התוצאה השנייה היא שביום בקרות אירוע מסוים (בדרך כלל אירוע הקשור לסיום דרכה של החברה), המלווה יהיה זכאי לקבל את כספו בחזרה בתוספת ריבית שנקבעה מראש, ממש כמו הלוואה רגילה. ברירת המחדל היא שהתוצאה הראשונה תהא זו שיגיעו אליה הצדדים ביום הפירעון בהנחה שהחברה ממשיכה את דרכה. הרי ברור לכל הצדדים שבמידה והגיע יום הפרעון, והחברה לא גייסה כסף נוסף, אין לה את המשאבים להחזיר את ההלוואה ולכן אפשרות ההחזר הכספי (אם בכלל) צריכה להיות מאוד מצומצמת. שימו לב שלמרכיב הריבית עשויות להיות השלכות מיסויות ולכן מומלץ לשקול את האופן שבו ההסכם מתייחס לריבית (ככל שישנה).

בניגוד לעסקאות הקצאת מניות מורכבות, ב-CLA כמות קטנה יותר של תנאים מסחריים שעל הצדדים לסכם בטרם החתימה. כמו כן, ב-CLA כמות המצגים של החברה קטנה יותר, וכך גם כמות המסמכים הנלווים להסכם. בכך, דה פקטו, נחסכים אותם משאבים רבים. לשם הבנת המנגנון, נסקור את תנאיו ומאפייניו בקצרה. התוצאות שלעיל מתרחשות ביום פירעון ההלוואה (Maturity Date), ובדרך כלל כפופות לתקרת שווי מסוימת להמרת הלוואה (המכונה – "CAP"). אותו CAP נקבע על ידי הצדדים ומטרתו להגביל את שווי החברה לשם חישוב המחיר למניה. באופן טבעי, משקיע ירצה CAP נמוך כדי שכל מניה תעלה לו פחות, והחברה כמובן תעדיף שלא תהיה כל תקרה להמרה. תנאי מסחרי חשוב נוסף הוא ההנחה (Discount) אותה מקבל המלווה ביום ההמרה. הניסיון מלמד שההנחה הסטנדרטית היא בין 20% ל-30%, כאשר הדבר כמובן נתון למשא ומתן. כאמור, ביום הפרעון מומרת ההלוואה למניות לפי שווי החברה, כאשר המחיר למניה מופחת בהתאם להנחה שסוכמה. שימו לב שחשוב לדאוג שיום הפרעון יוקדם במקרה של גיוס כספים נוסף לחברה.

ללא ספק, מנגנון ההלוואה ההמירה מהווה מנגנון יעיל, מהיר וחסכוני (שכן הוא דורש הסכמה רק על מספר פרמטרים עסקיים בודדים) – כזה שיזמים צעירים ומשקיעים יפנו אליו כדי לחסוך לחברה כסף וזמן. עם זאת, כפי שניתן להניח, אי הסכמות בנוגע לתנאיו המסחריים עלולים להביא למשא ומתן ארוך ומפרך, ובכך לפגוע ביתרונותיו. כמו כן, בשל עצם היותו מכשיר חוב, החברה עלולה להיתקל במצב בו המלווה דורש את כספו בחזרה ביום הפירעון, בכפוף לתנאי ההסכם.

גם בעניין החסרונות הקטנים הללו, בעולם מתקדם שהביטוי "זמן שווה כסף" מקבל נופך אקספוננציאלי, קם צורך למנגנון יעיל יותר, מהיר יותר וחסכוני עוד יותר. לשם כך, האקסלרטור המפורסם מעמק הסיליקון,Y-Combinator , פיתח את מנגנון ההשקעה "SAFE" – ראשי תיבות של Simple Agreement for Future Equity. כאמור, המנגנון נועד להוות אלטרנטיבת גיוס מהירה למנגנון ההלוואה ההמירה, אך דומה מבחינה מהותית., אנו רואים שימוש במבנה זה בישראל בצורה פחותה יותר מאשר בארה"ב אשר שם הפך מבנה ה- SAFE לסטנדרטי לצורך השקעה ראשונה של pre-seed.

לשם ההמחשה, ניתן לראות ב-SAFE כבן דודו של ה-CLA. גם ב-SAFE משקיע מקנה לחברה סכום כספי שכנגדו, בסיבוב הגיוס הקרוב, יומר כספו למניות החברה. גם ב-SAFE לא קובעים את שווי החברה, וכן תנאים משפטיים ומסחריים אחרים לא נקבעים בשלב זה. כך כאמור, נחסכים זמן ומשאבים יקרים. יתר על כן, הדחייה בקביעת שווי החברה למעשה מדלל את המייסדים פחות, בכך ששווי החברה שנקבע בעתיד גבוה הרבה יותר. כמו כן, בשני המנגנונים הללו המשקיע לא הופך לבעל מניות עד מועד ההמרה, דבר שתורם לשווי של המניות שיהיו בידיו ביום ההמרה. עד כאן הקרבה המשפחתית בין השניים – ומכאן: מה הופך את ה-SAFE למנגנון הפופולרי שהוא כיום?

בניגוד למנגנון ההלוואה ההמירה, ה-SAFE אינו הסכם הלוואה. לפיכך, המימון שמקבלת החברה מהמשקיע לא מהווה חוב. ההשלכות של עובדות אלו הן שהחברה לא כפופה למשמעויות המשפטיות של חוב לצד כלשהו. כמו כן, מכיוון שאין ה-SAFE הלוואה, סכום הכסף שמקנה המשקיע לחברה לא נושא ריבית ומועד הפירעון שלו הוא רק באירועים ייחודיים כמו שינוי שליטה בחברה, הנפקה או פירוק – לא עלינו. כך, החברה יכולה להתנהל בראש שקט יותר, וללחץ הגיוס לא מתווספים הלחצים מהריבית המיתמרת ומועד הפירעון המתקרב. נוח.

ולא רק נוח. גם יעיל ומהיר יותר. למסמך ה- SAFE יש מבנה סטנדרטי שכמובן כפוף לשינויים של מי שמשתמש בו אך הוא אינו אמור לכלול בתוכו מגבלות נוספות על החברה.  בשל מורכבותו הדלה יחסית, העלויות המשפטיות הכרוכות בהליך נמוכות ותשומת הלב הנדרשת מהמייסדים (ומהמשקיע) מעוטה במיוחד. אם תרצו, בשביל המשקיע, מדובר במכשיר השקעה plug-n’-play.

ואולם, ה-SAFE לא מתאים לכולם. ברור שבשלבים מתקדמים, אין מנגנון זה רלוונטי והשימוש בו כמו גם במכשיר ההלוואה ההמירה ליותר מסיבוב השקעה אחד, יוצר סיבוכיות הנוגעת להמרה שיש לשים לב אליה. לכן, ה-SAFE מתאים מאד לסיבובי F&F (Friends and Family) בהם מטרת ההשקעה המרכזית היא יותר לסייע לסטרטאפ מאשר כלכלית טהורה – התשואה על ההשקעה. עוד לפני שהם פונים לייעוץ משפטי, סטרטאפים רבים מגייסים כסף דרך משפחה וחברים, וכשמגיע המשקיע לרגע הגדול, ומתחיל בגילוי הנאותות – מתגלה אי סדר גדול בטבלת האחזקות של החברה שלא מגובה במסמכים שאמורים להיות יחסית פשוטים.

לדעתי, זהו עניין של זמן עד שנראה יותר ויותר מהסכם ה-SAFE בזירה המקומית, בעיקר בשל חשיפתו המתגברת לאחרונה. כאמור, בארה"ב הוא כבר הוכיח את עצמו כאשר משקיעים רבים מבינים את הצורך של החברות במימון מיידי. מה שבטוח – אין ספק שהסטרטאפים הישראלים צריכים להיות מודעים לאלטרנטיבה ולשקול גם אותו בבואם לגייס הון ראשוני.

על הכותב

יותם עזרי
יותם עזרי

הכתוב והאמור באתר זה הינו מידע כללי בלבד ואין בן כדי להוות ייעוץ משפטי או תחליף לכזה כל הזכויות שמורות לזיסמן, אהרוני, גייר ושות' (ZAG-S&W)